批发与零售贸易行业唯品会乐蜂以及聚美优品近期相关事宜分析 [复制链接]

批发与零售贸易行业:唯品会&乐蜂以及聚美优品近期相关事宜分析

事件:2月14日,唯品会在香港宣布1.125亿美元入股乐蜂75%股权,成为最大的单一股东;同时,聚美优品拟赴美IPO,准备募资6亿美元,估值超30亿美元。

    我们的观点。

    三家电商的共同投资者红杉资本被媒体认为是这一系列行为的幕后推手及最大赢家,我们认为红杉作为财务投资者,其商业行为无可厚非,而更多的关注应该放在这些行为背后能给各家电商及行业带来的可能变化/p>

    1. 化妆品电商行业:两则事项均有望推动企业规模扩张,提升行业集中度 。

    艾瑞咨询之前预计,中国化妆品购市场规模2012-2015年各为577亿元、763亿元、988亿元和1237亿元,同比各增54.8%、32.2%、29.6%和25.2%;按2013年预测值计,化妆品占比整体络零售额约4%,预计该占比未来保持稳定。目前国内化妆品购物站众多,包括淘宝、拍拍、天猫、京东等综合性站,以及聚美优品、乐蜂和天天等垂直类站,另外传统企业也开设化妆品商城。

    我们认为,化妆品电商市场的稳定增长为龙头企业提供了成长空间,其中具备优质供应商资源的企业能较好规避假货风险,提高重复购买率;无论是本次唯品会收购乐蜂股权,还是聚美优品上市,都将促进其规模扩张,提升行业集中度。

    而且化妆品上销售一直因安全、假货等原因被诟病,因此其产业集中度的提升更加急迫,而O2O方面的需求可能也更加迫切(都是为解决产品真实性和安全性“背书”的问题),比如聚美优品首家实体店2013年9月落户北京前门大街,作为体验店以增强消费者对线上化妆品的信任,旨在展示品牌形象而并非盈利。

    2. 唯品会&乐蜂:14年0.3倍PS的收购估值较便宜,补充唯品会化妆品产业链资源;乐蜂出售代理品牌而保留自有品牌,轻装上阵 。

    本次交易总对价1.325亿美元(含现金与债务承担的相关融资),测算乐蜂估值1.8亿美元,按其2013年30亿、2014年40亿收入计,测算收购2013年和2014年PS各约0.4和0.3倍,远低于唯品会(13年4倍、14年2倍多)、当当(13年0.8倍、14年0.6倍)。同时双方约定:东方风行将向唯品会提供自有品牌的化妆品、服装和消费者产品,通过和进行零售;唯品会承诺2014年的销售额至少达9亿元,且可基于销量收取销售佣金。

    唯品会2012年化妆品销售约4.7亿元,占比收入约11%(2011年占比12%),低于服饰(43%)和鞋包(12%);以2013年100亿销售计,测算化妆品销售可能在11亿元左右,假设这部分业务2014年增长50%,合销售额约16.5亿元。加上其向乐蜂承诺的至少9亿元销售,估计唯品会2014年化妆品收入有望超25亿元,其中收购增量贡献超1/3。

    截至2013年9月底,唯品会账面现金2.79亿美元,约为本次收购对价的2.1倍。

    此外,红杉资本2013上半年减持了部分唯品会股票,持股比例由19.8%降至15.2%;2013上半年公司股价不超38美元,而目前已超110美元,按70美元差价测算其所减持的300多万股对应2013下半年以来的增值额为2.3亿美元。

    乐蜂2008年8月上线,获红杉资本数百万美元A轮融资,2012年4月中金及宽带基金4000万美元B轮融资,主要用于创建静佳JPLUS品牌化妆品研发中心;公司以“自有品牌+达人经济+社会化导购”为经营模式,2009年率先实施“品牌直供”战略,先后获得300多家国内化妆品授权。

    (A)自有品牌:静佳从站创立之初就持续研发推广,目前销售占比约40%;(B)达人模式:乐蜂已经签约小P、李斯羽等数十名娱乐艺人、美容护肤达人,未来将陆续为达人开发各类美容、护肤产品,形成完整的达人产业经济链;(C)社会化导购:静佳系列产品已在天猫、京东、苏宁易购、当当、亚马逊等主要站上线,且全品类入驻苏宁易购与库巴,再加其天猫旗舰店,形成全销售布局;同时推进社交平台及移动互联领域,加强用户分享。

    据新闻资料,乐蜂2009-2012年分别实现收入0.76、3.8、近10和14亿元,会员人数各为171、271、450和1000万人左右;2011年重复购买率为56%,女性用户占比超95%,客单价约200元;大华东地区为最大市场,会员数占比40%,其次为以北京为核心的华北市场,占比23%。

    本次交易对于唯品会来说,能有效提升销售及流量,更重要的是能共享乐蜂的品牌商资源,实现品类扩张;对乐蜂而言,因其只出售代理品牌,而仍保留自有品牌,以后可轻装上阵,集中资源巩固核心竞争力(静佳品牌+达人资源)。

    3. 聚美优品30亿美元估值对应2014年PS1-1.5倍,PE15-20倍,估值合理 。

    聚美优品成立于2010年3月,前身团美上线,成为中国第一家化妆品团购站,而逐渐转型为B2C商城;2011年获红杉资本650万美元投资,目前注册用户超3000万人,月销售超6亿元。

    站目前分为商城和开放平台两部分,其中商城销售的化妆品是品牌授权或与品牌直接合作,而未获得授权品牌将从专柜直接进货,并争取授权。商城售卖最畅销的20%化妆品,签约供应商相对较少(40多家);2012年开始建设自有品牌,目前均与商家合作进行贴牌营销,占比仅有10%。开放平台则是销售鞋、箱子等非标品,要求入驻的商家至少拥有天猫旗舰店,以做到商家资质不弱于天猫旗舰店。

    据新闻资料,聚美优品客单价100元左右,2011和2012年分别实现收入10亿元和25亿元,预计2013年收入60-100亿元、净利润6亿元左右(1亿美元),按2013年80亿销售测算的市场份额约11%。

    按其预计的30亿美元估值,对应2014年160亿收入(假设在2013年80亿元基础上翻番)的PS为1.2倍、PE为15-20倍(假设2014年净利润增50-100%)。我们认为,考虑到聚美优品目前的规模和成长性均显著高于乐蜂,以及背后的团队经营、资源掌控和合作安排等,前者1-1.5倍的PS估值远高于后者0.3倍的收购PS,具备一定合理性。

    风险与不确定性。在与新消费业态的竞争中,传统零售商向全渠道零售战略转型的进程及效果不确定,以及此对提升板块估值的可持续性不定。